Bejegyzés

Méregdrága csúcsminőség

A tananyagban részletesen is beszélek róla, hogy az ipari REIT-ek milyen nyilvánvaló előnyökkel bírnak más szektorokhoz képest – és milyen egyedi kockázatai vannak –, ismerkedjünk meg most a viszonylag új alapítású (2009), de a rövid rendelkezésre álló idő alatt kiváló eredményeket felmutató TERRENO REALTY-vel.

A TRNO-nak az induláskor megvolt az szerencséje, hogy az alapító atyák premier plánban nézhették végig a világ elsőszámú ipari ingatlanokat kezelő REIT-jének, a Prologisnak az összeomlását. 2008-2009 nem volt egy könnyű időszak az ipari REIT-ek életében sem, a gyártó cégek küszködtek, a hitelpiacok befagytak, aminek eredményeként a részvényár és az oszalékfizetés is gyakorlatilag megfeleződött két év alatt, utóbbinak 10 év kellett ahhoz, hogy „utolérje magát”.

Ebben a nem túl rózsás helyzetben egyedül W. Blake Baird úr volt az, aki bizakodva tekintett a jövőbe és úgy gondolta, hogy nincs elég ipari REIT a piacon, ezért társaival együtt megalapította a TRNO-t. Tíz év elteltével azt mondhatjuk, hogy a fáradozásuk nem volt hiábavaló, hiszen az elcsábított Prologis-os kollégákkal sikerült egy világos célokkal bíró, nagyszerű ingatlanállománnyal rendelkező, kiváló ütemérzékkel fejlesztő, több, mint 2 mrd dollárt érő REIT-et építeniük.

Nézzük a menedzsment tagjait, tapasztalatait:

A Társaság célkitűzése egyértelmű: nem lőnek a vidéki ingatlanokra, kizárólag a hat legnagyobb óceánparti gazdasági régióra koncentrálnak, a közel 200 ingatlanhoz több mint 400 bérlő tartozik (nagyon hiányzik a bérlők részletesebb bemutatása, sajnos ezt nem teszik közzé).

Kifejezetten érdekes, hogy a vásárolt ingatlanok esetében az átlagos kihasználtság csak 83% körüli, amit viszonylag rövid idő alatt fel tudnak tölteni bérlőkkel, hiszen a teljes portfolió kihasználtsága 97-98% környékén stabilizálódott. Egyébként is élen járnak a fejlesztésekben és az átalakításokban, ez természetesen nagyobb kockázattal jár, de a realizált eredmény is nagyságrendekkel magasabb, mint ami egy hosszú bérleti szerződéssel rendelkező ingatlan átvételekor jár. Kifejezetten jók tehát a „nem hagyományos értékteremtésben”, számos hasonló manővert tudnak felmutatni az elmúlt évekből (sok esetben szívfájdalom nélkül tovább is adják néhány év után a helyreállított épületet, már bérlővel együtt). Az ingatlanportfólió minőségét jól jellemzi az átlagos 5,9%-os cap rate-ünk is.

A részvényesbarát hozzáállásuk nem csak itt érhető tetten, a menedzsment kompenzálása is példaértékű: amellett, hogy 2,5%-ban ők is tulajdonosai a REIT-nek, nincsenek készpénzes bónuszkifizetések, extra részvényopciók, kizárólag a hosszútávú értéktermetés esetén lesznek jogosultak további részvényekre.

Az elmúlt években a túlfűtött részvényár lehetőséget teremtett arra, hogy a Társaság  új részvények kibocsátásával növekedjen, ezzel bátran éltek is, csak 2017-ben 225 millió részvényt bocsátottak ki 32,48 dolláros átlagáron, vagyis bőven rendelkezésükre állt elegendő tőke az új fejlesztésekhez, akvizíciókhoz. A REIT nem tervez lassítani a következő években sem, több 100 millió dollár értékben terveznek beruházni újabb, a céljaiknak megfelelő ingatlanokba. Az előzőek miatt a Társaság nem használ sok hitelt (debt/ebitda 5 alatt), és rendelkezik a szükséges hitelkeretekkel is, a Fitch ennek megfelelően BBB- osztályzattal értékelte, pozitív kilátásokkal.

Az egy részvényre jutó FFO 2018-ban várhatóan 1,29 dollár lesz, míg az előrejelzések szerint 2019-re 1,37-re nőhet ez a szám, vagyis a 7 éve tartó masszív osztaléknövekedési történet (5 éves CAGR 8,45%) tovább íródhat, hiszen a 0,96 centes éves osztalék 75% körüli kifizetési arányt jelent (AFFO kifizetési arány 85%).

Tetszik, amikor egy REIT önmaga összegyűjti a felmerülhető kockázatokat és a TRNO ebben a helyzetben is élen jár: a hagyományos ingatlanpiachoz – ciklikusság, túlépítettség, stb. – kapcsolódó kockázatok mellett összegyűjti nekünk a speciális helyzetéhez kapcsolódókat is: hagyományos ipari ingatlanok átalakulása „okos” gyártóépületekké/raktárakká, földrajzi koncentráció, adóváltozások, Szent András törésvonalhoz kapcsolódó esetleges földmozgások, árvizek,  stb.

A tananyagból ismert értékelési módszerünk szerint a lehetséges 60 pontból 52-őt ért el a TERRENO REALTY, vagyis összességében egy nagyon szemrevaló, kiváló minőségű REIT-re bukkantunk.

A percről-percre növekvő lelkesedésünket aztán egy szempillantás alatt elpárologtatja az a hidegzuhany, ami az értékeltségi mutatónk előállításánál ömlik a nyakunkba: a 28-as P/FFO érték minden, csak nem vonzó.Hiába, a TRNO esetében a piac jelenleg mindent bőkezűen értékel: az ipari szektort, a növekedési kilátásokat, a stabil pénzügyi helyzetet, a részvényesbarát működést.

Így viszont fájó szívvel – a következő világválságig – el kell halasztanom a TRNO vásárt (addig is gyakorlom a REIT befektetők legfontosabb erényét, a türelmes várakozást).

Forrás: http://terreno.com

 

Frissítés: 2018.  november 1-jén a Társaság bejelentett egy 3 millió db részvényt érintő visszavásárlási programot. A programot nem kötelező teljesítenie, de rettentő meglepetésként érne, ha ezen az árfolyamon ilyen tőkeallokációs manőverre vetemedne a menedzsment, hiszen jelen pillanatban talán ezzel az eszközzel tudja a legkisebb értéket teremteni a tulajdonosok részére.

E-kereskedelem? Jöhet, csak másképpen.

Ha szügyön döföm magamat sem tudom megjósolni, hogy hol lesz a határa az internetes kiskereskedelem bővülésének, és azt sem tudom megmondani, hogy mely cégek fogják uralni ezt a területet a következő évtizedekben. A Walmart visszavág az Amazonnak, vagy őt is felfalja az Aliexpress? Feltámad haló poraiból az Ebay, világhódító útjára indul a Rakuten? Fogalmam sincs. Akkor viszont hogyan érdemes felkapaszkodnunk erre a száguldó vonatra?

Természetesen REIT-ekkel. Amíg a világkereskedelem nagy játékosainak marketinggépezetei utántöltés nélkül bombázzák egymást a virtuális csatatéren, addig lehetőségünk van arra is, hogy szép csendesen a partvonal mellett álldogálva szedjük a bérleti díjakat az e-kereskedelem hatalmas résztvevőinek még hatalmasabb logisztikai ingatlanjai után.

A Gramercy Property Trust a segítségünkre lehet ebben a célunkban, hiszen az utóbbi években komoly lépéseket tett annak érdekében, hogy egy erős, megbízható szereplője legyen a logisztikai ingatlanok üzemeltetési piacának. Nézzük részleteiben is, hogy mit kell tudnunk erről a nagyszerű REIT-ről.

Ingatlanportfólió

A GPT menedzsmentje az ingatlanportfólió jelentős átalakítása mellett döntött az elmúlt években:

– értékesítette az európai divízióját,
– megszabadult az irodaépületeinek egy igen jelentős részétől és a felszabadult tőkével igen komoly bevásárlásokat végzett a legmagasabb minőségű logisztikai ingatlanok piacán, így olyan kiváló bérlőket tudott magához csábítani, mint a Fedex (legnagyobb bérlő is egyben), az Amazon, a Clorox, a Siemens, a BMV, az Unilever, vagy éppen a Whirlpool. Az átalakulásnak koránt sincs vége: a társaság célja, hogy néhány éven belül 100%-os, „tiszta” ipari REIT-é váljon, túl sok tököléssel tényleg nem vádolható a vezetőség:

Nézzük a száraz tényeket. A REIT:

– 365 ingatlannal és 360 bérlővel rendelkezik,
– az épületeinek az átlagos építési ideje 14 év, ezzel a kategóriája legjobbjai között van, így a karbantartási költségei is kedvezőek,
– a kihasználtság 96% feletti,
– a bérlőinek 33%-a rendelkezik hitelkockázati besorolással,
– az átlagos bérleti lejárati idő 7 év felett van.

Elsősorban a keleti országrészre koncentrálnak, de jelen vannak Kaliforniában is.

 

Az iparágak szerinti diverzifikáció is rendben van, a REIT igazából nem függ egyetlen bérlőjétől sem.

A hagyományos raktárépületek, ipari üzemek mellett a Társaság néhány fagyasztott árukat tároló ingatlant is üzemeltet.

Az ingatlanok minősége, elhelyezkedése, építési ideje, a kihasználtság, a bérlők megoszlása és minősége is rendben van, egyedül az átlagosnál kicsit rövidebb lejárati idők jelenthetnek kockázatot, a következő pár évben a menedzsmentnek lesz pár fontos tárgyalása ennek kapcsán.

Pénzügyi helyzet

A Társaság pénzügyi helyzete stabil, közel 3 Mrd dollár hitellel rendelkezik, a WACC értékünk igen vonzó 3,4%, a hitel/Ebitda hányadosunk 6, az Interest Coverage Ratio 3 fölötti. A változó kamatozású hitelek aránya 12%, és megfelelő hitelkeretek állnak rendelkezésre a lejáró kötelezettségek refinanszírozására. Ennek megfelelően két hitelminősítő is BBB osztályzattal ajándékozta meg a REIT-et.

A meglévő ingatlanok esetében a társaság 2-5%-os bérleti díjbevétel növekedéssel számol a következő években, a növekedés alapját valószínűleg ezek fogják biztosítani, hiszen a jelenlegi részvényárakon nem célszerű új részvények kibocsátásával tőkéhez jutni.

Nézzük az osztalékokat:

Az induló osztalékhozamunk jelen pillanatban 6,7%, az egy részvényre jutó 2018-as osztalékunk várhatóan 1,5 dollár körül lesz, az AFFO értéket a menedzsment 1,9-1,95 dollár közé várja, a kifizetési arány tehát a biztonságos 79%-os tartományban várható. Komoly, értelmezhető osztalékfizetési múltja egyelőre nincs a Társaságnak, ezért a várható osztaléknövekedési ütem kapcsán sem rendelkezünk támponttal.

Menedzsment:

A Társaság 2012-ben új vezetést kapott, Mr. DuGan 22 varázslatos év után hagyta ott a W.C. Carey-t, (az elnökkel karöltve) a bizalmunk tehát nem alaptalan, amikor az ő kezei közé adjuk a gyeplőt. Az ügyvezetés célkitűzése – az ingatlanportfólió villámgyors átalakítása után hosszú, unalmas békeévek – minden REIT befektető dédelgetett álma, ha ezt meg tudják koronázni egy impozáns osztalékemelési történettel, akkor nem lesz okunk nagyobb panaszra, ha 10 év múlva visszatekintünk erre a vásárlásunkra.

 

Értékeltség:

A minőségi ingatlanállomány, a stabil pénzügyi helyzet, az osztalékfizetési kilátások és a megelőlegezett bizalommal operáló menedzsment önmagában nem emeli ki a REIT-ünket a kiválóbbnál-kiválóbb ipari REIT-ek tengeréből, hiszen a Duke Realty, a Prologis, a DCT Industrial, a PS Business Parks, vagy éppen a Terreno Realty minőségben egy cseppet sem marad el a GPT-től, sőt.

Amíg viszont az ipari REIT-ek átlagosan igen drága, 22-es P/AFO értékeltségen érhetők el, addig a GPT árcéduláján egy igen akciós 13-as szám fityeg. A félreárazottság valószínűleg részben annak köszönhető, hogy a piac még mindig „diversified” REIT-ként tekint a GPT-re (a NAREIT oldalán is így szerepel), annak ellenére, hogy az árbevételének már 80%-a származik ipari ingatlanokból.

Mr. Marius Bradford-tól tudjuk, hogy aki soká tétovázik, az hamarabb szab el egy ruhát, mint aki bátran vág bele a szövetbe, ezért gyorsan részesedést is vásároltam a GPT-ben, ami a REIT portfóliót évi 278 dollárral gazdagítja.

Az osztalékvadászat legnehezebb dolga türelmesen kivárni azt a kegyelmi pillanatot, amikor a minőségi célpontunk és a megfelelő árcédula egyszerre kerül a célkeresztünkbe. A GPT-re másfél év cserkészés után sikerült 24,57 dolláros átlagáron ráduplázni, igazán derekasan megdolgoztunk érte.

GPT, welcome aboard!

Update: a Blackstone Real Estate Partners 2018. májusában felvárásolta a céget, ezért rövid időn belül szép nyereséggel (de összességében mégis fájó szívvel) végetért a GPT tagságunk.

forrás: https://www.gptreit.com