Eljött az évtized bevásárlási lehetősége vagy ütött a végítélet órája?

Nézzünk pár erős állítást:

 

  1. A kereskedelmi ingatlanok üzemeltetői az USA-ban nem kis kihívással állnak szembe, köszönhetően az e-kereskedelem térnyerésének és a megváltozott vásárlási szokásoknak. A bérleti díjak szinten tartása és a kihasználtsági szint megőrzése hatalmas nyomást helyez a bérbe adó REIT-ek vállára.

 

  1. A 2019-es évben is folytatódik (fokozódik?) a boltbezárási trend, a Sears – Toys’RU -BonTon- Gymboree – Charlotte Russe – Payless Shoesource hullámot olyan „nagyágyúk követhetik, mint az Ascena, a JC Penny vagy éppen a Forever 21 és bizony nem látjuk a sor végét.

 

  1. A fentieknek köszönhetően a shopping center-eket üzemeltető REIT-ek értékeltsége is megingott, de az igazán nagy összeomlást az elmúlt évben a hatalmas mall-okat üzemeltető REIT-ek szenvedték el. Egészen elképesztő leárazásokkal találkozhatunk a piacon, sok REIT értékeltsége 30-50%-al a NAV (Net Asset value – lásd a tananyagban) szint alá esett.

 

Mindezek alapján joggal kérdezheted: ha „békeidőben”, az alacsony kamatok korában, egy sosem látott hosszúságú konjunktúrában így szenvednek a mall REIT-ek, akkor mi a jó eget csinálnak majd egy gazdasági válság esetében? Tovább fog feleződni az értékeltségük? Érdemes-e egyáltalán bármilyen kereskedelmi ingatlanokat üzemeltető REIT-ben tulajdonrészt vásárolnunk?

 

A jövőt megmutató kristálygömb hiányában a tuti válasz elmarad, inkább összeírtam az egyes mall REIT-ekről lévő jelenlegi véleményem, nézzük minőségi sorrendben a leggyengébb szereplőtől kezdve!

 

CBL – CBL & Associates Properties, Inc

Kétségkívül a leghitványabb minőségű REIT a szektorban, nem elég, hogy az ingatlanjai és a pénzügyi mérlege is a sor végén kullog az összehasonlításban, ez meg van koronázva egy páratlanul rossz képességű menedzsmenttel, innen meg már egyenes út vezet a sorozatos osztalékcsökkentésekhez. Az értékeltség ennek megfelelően egészen brutális 1 P/FFO érték alatti, ha a jövő évtől tényleg újraindítják az osztalékfizetést – kérdés, milyen értékben – akkor az árfolyam is a többszörésére ugorhat. Csak hazárdjátékosoknak!

 

WPG – Washington Prime Group Inc.

A „kedvenc” rossz minőségű ingatlanokkal rendelkező REIT-em, akik viszont hatalmasat harcolnak az életben maradásért, a legtöbb szakíró már egy évvel ezelőtt osztalékcsökkentésért hörgött, de Lou Conforti még mindig ki tudja préselni a REIT-ből a 25 centes negyedéves osztalékot, amit várhatóan év végéig fizetni fognak majd.

Ami rettentően érdekessé teszi számomra ezt a céget-et:

  • a menedzsment szerint 2020-ban stabilizálni tudják a bérleti díjaikat, amit az enyhén növekvő, adott területre jutó vásárlói költés emelkedése is segíthet.
  • egészen jó mérleget sikerült kiépíteniük az elmúlt pár évben, a jelzáloggal nem terhelt ingatlanok aránya további mozgásteret jelenthet.
  • az elmúlt hónapban több tranzakcióban (pl. 30 éves ground lease) is bizonyították, hogy képesek kreatív, de szabályos módon tőkét szerezni a felújítási/karbantartási munkákhoz, meglátjuk, hogy mire lesz ez elég.
  • A közel 28%-os osztalékhozammal a piac gyakorlatilag egy hatalmas osztalékcsökkentést áraz (ezt mutatja a short-ok magas aránya is), ami várhatóan meg is történik majd 2020 elején. A várható eredmény? Osztalékfelezés esetén egy 14%-os, jól fedezett osztalékhozamú REIT 3,5-es P/FFO-val…számomra továbbra is egyértelmű spekulatív vétel, akárcsak Conforti-nak, aki maga is folyamatosan vásárol.

Összefoglalva: borzasztóan kiváncsi vagyok rá, hogy a WPG a következő 2-3 év alatt milyen erdeményt fog szállítani, a bizalmam továbbra is erős a menedzsmentben!

 

PEI – Pennsylvania Real Estate Investment Trust

 A PEI egy „kis” földrajzi területre specializálódott mall REIT, az ingatlanok minősége alulról nyaldossa az „A” kategóriát, évek óta várnak a nagy áttörésre, ami pár hét múlva két – várva várt – nagyobb fejlesztés,  a Fashion District és a Woodman Mall átadásával meg is fog történni. Az osztalékfizetésük – a tervek szerint – az innen beáramló bérleti díjakkal újra fedezve lesz, a menedzsment előrejelzésre 2020-tól 90%-os FAD payout mutatót vízionál.

 

A mérlegük az egyik leggyengébb a szektorban – ezen terveznek is változtatni egy nagyobb fejlesztési terület értékesítésével – de számomra túl sok a „ha” a történetben: „ha” a tervek szerint robbanak be az új fejlesztések, „ha” 150-300 millió dollárt kapnak a fejlesztési területekért, stb. Ennek ellenére az értékeltségi szorzójuk rettentően alacsony, ha végig tudják vinni a terveiket, akkor kapunk egy 14%-os osztalékhozamú REIT-et, ráadásul mind a Macerich, mind az SPG szóba jöhet potenciális felvásárlóként, ami borítékolhatóan nem a mostani árfolyamon fog megtörténni.

Összefoglalva: spekulatív vétel, alsó „A” kategóriás ingatlanok, közepes menedzsmenttel, gyenge mérleggel.

 

SKT – Tanger Factory Outlet Centers, Inc.

A Tanger helyzetéről már mindenki elmondott mindent, senkit sem szeretnék untatni, inkább csak pár érdekességet gyűjtöttem össze, ami szemet szúrt az elmúlt 1-2 évben:

  • az első negyedévben eladott 4 ingatlan eléggé lehúzta az „összportfóliójuk” minőségi mutatóit, a megmaradtak bérbe adásával azért jóval kisebb nehézségeik lesznek, (de lesznek).
  • korábban nagyon kedvező feltételekkel jutottak hitelhez, ha ez megváltozik – és erre van esély a hitelképességi besorolás módosulása esetén – akkor a kamatfizetési kötelezettségük is gyors emelkedésnek indulhat,
  • a hagyományos outlet termékek: ruha/cipő/kiegészítők/ékszer/stb. irányból kezdenek nyitni a szolgáltatások felé is, ez akár örvendetes is lehet,
  • a sajátrészvény visszavásárlásukat finomam fogalmazva nem sietik el, ez óvatosságra inthet minket (még 90m dolláros keretük van rá, a piaci kapitalizáció kb. 5-6%-a).
  • A Tanger hűségkártyások továbbra is erős, kiszámítható, emelkedő vásárlóerőt biztosítanak a cégnek.

 

Összefoglalva: a 9%-os osztalékhozam, ami 70%-os FAD payout kimutatóval társul, azt sugallja, hogy a jelenlegi osztalék még egész biztosan sok-sok évig fenntartható lesz, ráadásul Osztalékarisztokrataként – évente ha csak egy centet is – de muszáj lesz emelniük. Ha nem ülnék nyakig a Tangerben, akkor most biztosan vásárolnék.

 

MAC – Macerich Company

 A MAC-ról korábban már hosszabban is írtam, a gyenge mérlegen kívül minden „rendben van” a REIT-nél: egészen kiváló minőségű ingatlanok, nagyszerű bérlők, emelkedő bérleti díjak, növekvő vásárlói költések, ráadásul a fejlesztési csapatukra sem lehet panasz, jó érzékkel nyúlnak az ingatlanokhoz. Több projektben össze vannak nőve más REIT-ekkel (SPG, PEI), a homlokukon lévő lézeres célkereszt pedig valószínűleg arra utal, hogy jelen pillanatban ők a szektor legvonzóbb felvásárlási célpontjai. A licitre felkészül: SPG, BX, BAM.

TCO – Taubman Centers, Inc.

A TCO-ról gyakorlatilag ugyanazt mondhatjuk el, mint a MAC-ról, sőt, inkább egy erős MAC-ról beszélhetünk, csak itt van egy nagyobb családi résztulajdon, ezért kisebb az esély a felvásárlásra. A mérlegen kívül itt sem találunk „fogást”, ráadásul a TCO osztalékfizetési múltja is lenyűgöző (szemben a MAC durva osztalékcsökkentésével). A jelenlegi értékeltség kapcsán pedig inkább átadnám a szót Simon Leopold-nak, a cég pénzügyi vezetőjének:

 

„Before turning the call back over to Bobby, I want to briefly comment on the price of our stock today. For a number of years now there has been a recognition in the investment community that our NAV is significantly greater than our share price.

 On our earnings call on November 2, 2017 with our share price at about $47 we said and this is a quote “our share of fewer than 10 assets, applying cap rates that analysts have used for our portfolio as a whole represents at least as much value as our total market cap today including debt and preferred stock. That means at today’s share price investors are getting the rest of the assets for free as well as a dividend yield in excess of 5%.” That’s the end of that quote.

 So in preparing for today’s call, we updated and built upon this analysis. Today the NAV have just two of our assets using estimates of market cap rates and allocating an appropriate level of debt is roughly equivalent to today’s $40 share price which means that you get the rest of the company for free which include interest in 22 assets, many of which are amongst the very best assets anywhere with growing sales and NOI. You’re also getting a dividend above 6.5%, a dividend that has never been reduced and has increased 22 times in the last 24 years. Finally lease on average are trading at a premium to NAV today and have an AFFO multiple about 21 times which is nearly double our current multiple which is at about 11 times. With that I’ll turn it back to Bobby.”

 

Vélemény: a TCO-t jelen pillanatban nem tartom túlárazottnak 🙂

 

SPG – Simon Property Group, Inc.

A nap keleten kél, aki másnak vermet ás az egy veremásó, addig jár a korsó a kútra, ameddig a takaród ér, a mall szektor legjobb REIT-je az SPG, a triviális igazságokat a végtelenségig lehetne folytatni.

Miben rejlik az SPG titka a többi szereplőhöz képest?

  • Cost of capital: a legalacsonyabb kamatok a legerősebbnek járnak csak, a legjobb kondíciójú unsecured debt-et jelen pillanatban az SPG kapná.
  • Kiváló menedzsment: melyik CEO mérsékelte önként a saját bónuszát a legutolsó válságkor? Ne keresd: David Simon.
  • A szektor legerősebb mérlegét tartják fent, az osztalék kifizetése után is rengeteg pénzük marad új fejlesztésekre, további felvásárlásokra, hitelek törlesztésére. Figyelemreméltó az idei 5%-os osztalékemelésük is.
  • Sajátrészvény vásárlásra is bőven futja a keretükből, több mrd dolláros keretük áll készen erre a célra.

Sajnos a REIT befektetők is tisztában vannak ezekkel, ezért az SPG értékeltsége nem esett akkorát, mint a szektortársaké. Sokáig vártam a 150 dolláros határt, hogy alaposan bevásároljak, de nem jött el, és lehet, hogy nem is fog.

De hát ez így van rendben, ez az „átka” a kivételes minőségnek.

 

 

A REIT HITELEK FAJTÁI

A minőségi REIT-ek kiválasztásánál az egyik legjobb szűrőnk a hitelképességi besorolás lehet, a REIT birodalmunk tartóoszlopai rendelkezzenek legalább BBB minősítéssel! A hitelek „mértéke”, a lejárati idő, a kamatmeghatározás módja és értéke mind-mind értékes iránymutató lehet, akárcsak az igénybe vett hitelek fajtái, vizsgáljuk meg hát a 3 legfőbb típust!

 

A „nem fedezett hitelek” (Unsecured debt) olyan hitelek, amelyek nincsenek biztosítva egy ingatlannal, vagyis közvetlenül „csak” a Társaság fizetőképessége áll mögötte. Ide tartoznak általában a kötvények, a fedezetlen lejáratú kölcsönök, a fennálló hitelkeretek terhére lehívott kölcsönök. Az ilyen „nem fedezett hitelek” kamatlába kizárólag a vállalat hitelminősítésének, illetve a mérleg erősségének a függvénye.

Mi a búbánatos fittyfenének venne fel ilyen típusú hitelt a REIT, ha egy ingatlannal fedezett hitellel vélhetően jobb kamatkondíciókat kaphat és így csökkentheti a tőkeköltségét, amit a tananyagban egy briliáns példával megvilágítva már beláttuk, hogy egyike a kritikus sikertényezőknek?

A válaszunk a következő: azért, mert meglehetősen nagy rugalmasságot biztosít a számára, olyat, amelyet egy ingatlannal biztosított hitel nem képes.  A REIT az ilyen hiteleket „szabadabban tudja használni”, hiszen nem kell egyeztetnie a hitelezőkkel az ingatlanokkal kapcsolatban született döntéseket (adásvétel, felújítás, bérleti szerződések változása, stb.), ráadásul büntetés nélkül előtörlesztheti is ezeket.

 

Hátrányuk: csak korlátozottan juthat hozzá a REIT az ilyen típusú hitelekhez és csak a legerősebbek tudják beszerezni „jó áron” ezt a fegyvert.

+ Extra előny: ha egy REIT egészen kiváló hitelminősítéssel rendelkezik, akkor a fedezetlen hitel kamatlába még alacsonyabb is lehet, mint az ingatlannal biztosított hitelé.

 

Az „ingatlanfedezetű, visszkereset nélküli hitel” (Secured Non-Recourse debt) ugyan már egy ingatlannal biztosított hitel, de ilyenkor a REIT felelőssége csak az ingatlanhoz kötött, vagyis a hitelező csak ezt kérheti számon a REIT-en az esetleges nemteljesítés esetén.

Megint csak egy példa fog a segítségünkre sietni: a REIT az ingatlanportfóliója bővítéséhez szeretne megvásárolni egy nagyobb értékű ingatlant, de nem áll rendelkezésére a szükséges összeg, vagy egész egyszerűen csak szeretné megosztani a kockázatát, ezért az ingatlan vételárának pl. a 60-70%-át ilyen ingatlanfedezetű, visszkereset nélküli hitellel pótolja ki. A hitelezőnek tehát ebben az esetben nem a céget, hanem az ingatlant kell alaposan szemügyre vennie, hiszen az lesz az egyedüli fedezete, ezért sok esetben ingatlanpiaci értékbecslőt is segítségül hívnak egy ilyen együttműködéshez.

Előfordulhat tehát az is, hogy pl. a REIT rosszul méri fel az ingatlanban rejlő lehetőségeket, nem tudja a kívánt minőségű bérlőkkel feltölteni és üzemeltetni, ezért egész egyszerűen nem teljesíti a törlesztési kötelezettségét, hanem inkább „visszaadja” a hitelezőnek az ingatlant, aki az ingatlan értékesítéséből igyekszik kárpótolni magát.

 

Miért előnyös ez a típusú hitel a hitelezőnek?

Mert nem kell értékelnie a REIT működését/mérlegét, elég az ingatlanra koncentrálnia, amennyiben az jól teljesít, akkor „védve van” a REIT nemteljesítése esetén is.

 

Miért előnyös ez a típusú hitel a REIT-nek?

Mert – ha a kiszemelt ingatlan jól hasznosítható – gyakorlatilag bármilyen gazdasági ciklusban hozzájuthatnak ehhez a hitelhez, ráadásul a gyengébb minőségű REIT-ek is megkapják azt a lehetőséget, hiszen ebben az esetben végre nem őket, hanem kizárólag az ingatlant értékelik.

 

Mi a hátrányuk?

„Rugalmatlan” terméknek minősülnek, így jellemzően merev fizetési szabályai vannak, nehéz továbbadni ezeket az ingatlanokat, amíg meg vannak terhelve ezzel a típusú jelzáloggal. Könnyű belátnunk azt is, ha pl. egy REIT minden ingatlana ilyen típusú hitellel terhelt, akkor búcsút mondhat a „nem fedezett hitel” felvételi lehetőségének is, vagyis elveszik a rugalmas pénzügyi mozgástere is.

 

A harmadik fő típus az ingatlanfedezetű, felelőséggel párosított hitel (Secured Recourse Debt) a REIT számára egyértelműen a legrosszabb feltételeket kínálja, ezért általában az újonnan alapított, vagy a nagyon rossz helyzetben lévő REIT-ek kényszerülnek rá ennek az igénybe vételére.

Ennek a hiteltípusnak a fedezetét általában több ingatlan biztosítja, amikkel a REIT nem rendelkezhet teljesen szabadon (ha pl. el szeretné adni a hitel fedezetéül használt ingatlant, akkor egy másikkal pótolnia kell), ráadásul a hitelező időről-időre felülvizsgáltathatja az ingatlanok értékét, és ha nem érik el a meghatározott fedezeti szintet, akkor a hitelező a különbözetet behajthatja a REIT-en vagy kérheti annak a kipótlását is.

Amennyiben egy REIT hiteleinek a nagy részét ilyen hitelek teszik ki, akkor nincs mese, ott bizony egy magas kockázatú REIT-el állunk szemben.

Célvesztés

Amikor elkezdtem építeni az osztalékos és REIT birodalmat, akkor teljesen világosan láttam, hogy ez az egész nem lehet öncélú, nem szabad többnek lennie, mint egy segítő eszköznek abban, hogy teljesen a meglévő céljaimnak éljek. Az osztalékos rendszerrel elsősorban időt nyerhetünk, ami a legdrágább földi kincsünk.

Amikor készítettem a REIT tanfolyamot, akkor elsősorban az motivált, hogy egy kicsiny résszel hozzájáruljak a magyarországi osztalékos tudástárhoz. Egy ilyen tanfolyam elkészítésével sokkal több meló van, mint azt valaha is gondoltam volna, még a végső simitások közben is sokszor nagyon közel voltam ahhoz, hogy a kukába vágjam az egészet, ilyenkor mindig csak az mentett meg, hogy ha ennyit kaptam Dávid munkáin keresztül, akkor nekem is muszáj lesz továbbadni a REIT-es alapokat.

Sajnos az életben meglévő céljaim súlyos és helyrehozhatatlan sérülést szenvedtek, ezért az egész osztalékos rendszer, mint segítő eszköz is értelmét vesztette, hiszen felesleges pedáloznom akkor, ha nem látom, hogy merre akarok tovább haladni. Éppen ezért a megértéseteket szeretném kérni, ha nem írok új bejegyzéseket, vagy ha nem válaszolok emailekre.

Nagy tanulságokat nem tudok levonni, mert a nemrég megkapott leckét már néhány éve bevéstem a fejembe: ha sikerül kidobni minden felesleges nehezéket az életből, ha a családomnak tudok élni és mellé tudok kapcsolni egy szociális munkát is, akkor az egy értékes élet lehet. Ha erre időt szabadít fel az osztalékos és REIT birodalom, akkor pedig van létjogosultsága annak is.

 

 

Áprilisi vásárlások

Sajnos az április nem kényeztetett el minket tömegesen jó REIT vételi lehetőségekkel, olyannyira nem, hogy már nemcsak a prémium minőségű, hanem a középmezőnyben helyet foglaló REIT-ek értékeltsége is sok esetben a számomra lélektani határnak minősülő – 20-as P/FFO érték fölé kúszott, így inkább a kasszához csoszogtam:

  • A rendkívül defenzív egészségügyi szektor szereplőinek ingatlanokat bérbe adó Welltower (WELL) esetében a minőségi faktor továbbra is a helyén volt, de az értékeltség az egekbe emelkedett, így 50%-os árfolyamnyereséggel (+ osztalékok) vettünk egymástól könnyes búcsút,
  • A másodvonalas ipari ingatlanokat bérbe adó STAG Industrial (STAG) esetében pedig az ingatlanportfólió minőségének javítása volt a cél (30%-os árfolyamnyereség + osztalékok).

 

Nézzük, mi került helyettük a bevásárlószatyorba:

Macerich (MAC)    

 Elsőre magamnak is nehéz volt megválaszolni, hogy miért veszek újabb kereskedelmi ingatlanokat bérbe adó REIT-et, és másodjára még nehezebb, hiszen:

  • A Simon Property – Taubman Centers – Unibail Rodamco szentháromságon keresztül már sikerült érdekeltséget szerezni Észak-Amerika és Európa legkiválóbb kereskedelmi komplexumaiban.
  • A kiskereskedelmi apokalipszis fekete lovasa az Amazon álarca mögé bújva rendet vág a fizikai bolthálózattal rendelkező kereskedőcégeken.

Ha ez nem lenne elég, akkor itt van két további cégspecifikus rosszpont is:

  • A Macerich mérlege nem sziklaszilárd, ebből a szempontból a Simon – Unibail páros jóval erősebb,
  • Az egy részvényre jutó eredmény növekedési üteme cseppet sem meggyőző az elmúlt évek tekintetében, igaz, ezt lehet az ingatlanportfólió átalakítására fogni, ha nagyon védeni kellene a menedzsmentet, de nem akarom.

Akkor mégis mi volt az a mágnes, ami miatt mégis sikerült óvatosan rábökni a nagy zöld vételi gombra?

  1. Tagadhatatlan, hogy a Macerich ingatlanportfóliója klasszis minőséget képvisel, márpedig ha az adott területre eső vásárlói költésben kenterbe veri a konkurenciát, akkor ott a bérleti díjak újratárgyalása is zökkenőmentesen megy.

Aminek az eredménye egy stabilan 90% feletti kihasználtságú A+ kategóriájú ingatlanportfólió.

 

  1. Az ingatlanfejlesztéshez „érezni is kell”, a gazdasági diploma mellett nem árt egy művészi véna is a döntéshozóknál, márpedig a Macerich ebben egyelőre nem tud hibázni: az épületeibe így olyan bérlőket tud bevonzani, mint a Google, az Apple, a Lyft, a Pinterest, vagy éppen az imént említett Amazon…

  1. Oké, oké van egy minőségi ingatlanportfólióval és fejlesztői érzékkel megáldott REIT-ünk, de ez önmagában még kevés. Nézzük az értékeltségi mutatónkat: 10-11 körüli P/FFO, ez jóval elmarad a 18 feletti 5 éves átlagtól, vagyis histórikusan nagyon is alulértékelt a cég, annak ellenére, hogy a kereskedelmi ingatlanjaiért sorban állnak a jobbnál-jobb bérlők.

+1 Nem árt tudnunk, hogy a szektor zászlóshajója, a Simon Property évek óta készen áll arra, hogy akár a Taubman-t, akár a Macerich-et, akár mindkettőt megvásárolja. 2015-ben már tettek egy 95 dollár fölötti ajánlatot a MAC-re, amit akkor a cégvezetés elutasított, így a mostani 40 dolláros ár rövidre zárta a töprengésemet a „margin of safety” felől. Robosztus növekedést nem várok a cégtől, de a 7% feletti osztalékhozam – reményeim szerint – ketyegni fog még sok éven át.

A kör tehát bezárult: alig két év alatt a Simon-Taubman-Unibail-Macerich négyesfogattal sikerült megszerezni a Retail szektor/Mall alszektor koronagyémántjait, ráadásul mindegyiket „leárazva” sikerült nyakon csípni, vagyis teljesült minden REIT befektető dédelgetett álma: minőségi REIT-eket vásárolni, diszkont áron.

(A Macerich mellett a csomagolóanyagokat gyártó Westrock került még be a Classic portfólióba, egészen kiváló 5% feletti induló osztalékhozammal.)

 

 

Zavarosban halászók

Ha már az Osztalékvadász fantázianevet választottam az oldalnak, ezért mindig kíváncsisággal vegyes érdeklődéssel fordulok az olyan írások felé, ami az osztalékok szerepét jelentékteleníteni próbálja, hátha mégiscsak a „pénzügyi szakértők és tanácsadók” zsebében lapul a bölcsek köve.

Van jobb dolog az osztalékoknál? Van bizony. című cikk olvasása után a szomorúság és a szégyenérzet különös keveréke öntötte el a szívemet, mert egy pillanat alatt megvilágosított abban, hogy a Lajtán innen nemcsak az import élelmiszerek minőségi összetevői változnak meg egycsapásra, hanem az elérhető befektetési tanácsadók szolgáltatási minősége is.

Az írás egy hatalmas logikai öngóllal kezdődik, ahol a szolgáltató először büszkén beismeri, hogy „általánosan nem keresi a stabil és magas osztalékfizető cégeket” az ügyfeleinek, majd két érdekességet megoszt az osztalékokkal kapcsolatban:

  1. Hosszútávon az osztalékok felelősek a várható eredmény több, mint 50%-áért.
  2. Az Osztalékarisztokrata cégek folyamatosan felülteljesítették a piaci átlagot, ezért biztosan túlértékeltek.

A hajóskapitányunk tehát – akinek a segítségével át akarunk kelni az óceánon – a következőket tanácsolja nekünk: az utunk során nem kell figyelembe venni a tengeráramlatokat, amik egyébként bizonyítottan a sikeres átkelés 50%-áért felelősek, illetve ne a minőségi, már többszörösen bizonyított vitorlásokat válasszuk az átkeléshez (mert drágák), inkább nézzünk szét a többi hajó között.

Az írás ezután gyorsan rátér az osztalékok helyett mit válasszunk témakörre, és az üdvözítő megoldást a sajátrészvény visszavásárlásokat preferáló cégekben találja meg. A sajátrészvény visszavásárlás azonban kétélű fegyver: csak abban az esetben teremt értéket, ha a visszavásárlási érték (jóval) a piaci érték alatt történik meg, a „túlértékelt” piacon – ahogyan a cikkíró látja a jelenlegi helyzetet – a sajátrészvény visszavásárlások hatalmas károkat tudnak okozni, vagyis olyan fegyver bevetését javasolja a cégeknek, ami pont a legfőbb cél, a részvényesi értékteremtés ellen dolgozik.

Alig tértem magamhoz ezektől a mélyütésekről, már jött is szembe a következő “szakértő”aki az aktívan kezelt vegyes alapokra esküszik, annak ellenére, hogy ezerszer bebizonyították már, hogy ezek a termékek a költségszerkezetük miatt újra és újra csúnyán alulmaradnak a versenyfutásban.

Szerencsénkre dr. Kemény Dénes sokszor elmondta már: az eredményjelző tábla nem hazudik:

Amikor naivan azt gondoltam, hogy a nap hátralévő részét megúszom anélkül, hogy hazai befektetési szektor újabb kihagyhatatlan ajánlatába botlanék, jött az igazi hidegzuhany: bombaként robbant  a jóhír, hogy hamarosan a magyarországi privátbanki ügyfelek is hozzáférhetnek majd közvetve az ÁKK által kibocsátott új állampapírokhoz.

A szomorú megoldás ezzel szemben megint az lesz, ha nem követjük a „jótanácsokat”, hanem egész egyszerűen fogjuk magunkat, felkerekedünk egy államkincstáros kirendeltséghez és nyitunk egy számlavezetési díj mentes, jegyzési, adás-vételi, kamat és törlesztésfizetési tranzakciók után díjat fel nem számoló, készpénzfelvételi díjat nem alkalmazó értékpapír számlát, amire tudunk venni a kívánt állampapírból…

A következő blogbejegyzést reményeim szerint már egy újabb REIT bemutatásáról tudom írni, mert az jóval több örömet okoz.

Márciusi vásárlások

Márciusban csak kisebb vásárlásokra volt keretem, így tovább csipegettem a gyógyszerkereskedelmi óriás Walgreens-ből és versenytársából, a CVS Health-ból is. A gyógyszerkereskedelem szabályozói oldalról elég erős nyomásnak van kitéve, ráadásul az Amazon-Berkshire-JP Morgan hármas által közösen tervezett egészségügyi szuperszolgáltató megjelenése is új versenyhelyzetet teremthet a szektorban, vagyis egyáltalán nem meglepő a két cég nyomott ára, de ezzel együtt is egyértelmű vételnek láttam őket. Egyáltalán nem zavar, hogy a két cég egymás közvetlen versenytársa, remélem egyszer majd hasonló jó lehetőség kínálkozik a lakberendezési termékeket forgalmazó nagyágyúk, a Home Depot és Lowe’s együttes megvételére is.

 

Ugyanilyen kis mértékben vásároltam az Abbott Laboratories-ból néhány éve kivált AbbVie-ből is, aki a gyógyszergyártás mellett nagyon komoly kutatás-fejlesztési potenciállal is rendelkezik. A sikeres gyógyszerfejlesztésekre nincsen garancia, sokszor egészen kis apróságokon múlik, hogy egy dollármilliárdos fejlesztés a kukában, vagy a gyógyszertárak steril polcain landol, így a cég jövőbeli osztalékfizetési képességét sem lehet pontosan előre jelezni. Az Abbott-ból hozott céges kultúra, az 5% feletti induló osztalékhozam és az értékeltségi mutató hármasa volt az, ami miatt mégis bővítettem vele az osztalékos portfóliót.

 

Hírek:

Az infrastrukturális eszközöket bérbe adó Uniti Group legnagyobb bérlője egy csúnyán elvesztett per miatt csődközeli állapotba került, ezért az Uniti körül is szorult a hurok: mivel sem részvénykibocsátással, sem pedig hitelfelvétellel nem érdemes tőkét bevonnia, ezért egy hatalmas osztalékcsökkentésre kényszerült, hogy az így megspórolt pénzzel – idővel – diverzifikálni tudja magát a legnagyobb bérlőjétől. Az osztalékcsökkentés elvileg csak ideiglenes, hiszen a REIT státuszának a megőrzéséhez ennél többet lesz köteles kifizetni, ennek ellenére nem kizárt, hogy hamarosan megválok ettől az egyértelműen magas kockázatú REIT-től.

Sok cégnél osztalékemelés is történt, az emelések mértékétől először nem voltam annyira elragadtatva, hiszen pl. az ADS (10,5%), Lear (7,1%), Cisco (6,1%) esetében jóval nagyobb ugrásra számítottam, de a bejelentett részvényvisszavásárlási programok nagyságrendje meggyőzött arról, hogy megfelelő tőkeallokátorok ülnek a vezetői székekben, vagyis hosszútávon ezek a cégek képesek az átlag feletti részvényesi értékteremtésre. Az OMC (8,3%) és a BEN (13%) emelése szimplán csak „jól esett”, a Broadcom 50% feletti osztaléknövelése mellbe vágott, és persze kiváncsian várom még az Apple, az IBM, a Flowers Foods és a Lam Research hamarosan esedékes emeléseit is.

Az USA REIT-ek között jelenleg nagyon kevés minőségi célpont elérhető normális áron, így inkább csak egy-két túlértékelt cég eladása van napirenden, de azokkal sem kapkodok.

Tudod mennyiért vettem? Tudod mennyi az üzletben?

Tényleg nem célom még egyet rúgni az ingatlanalapokba, hiszen enélkül a blog nélkül is kártyavárként fognak újra összeomlani a következő gazdasági válság idején. Hiába, ahol rosszak az alapok, arra nehéz építeni bármit is. Kiváló példa erre az az “örömteli változás”, hogy az ingatlanalapok – bizonyos korlátok között – hamarosan részvényt is vehetnek likvid eszközként, így vásárolhatnak REIT-eket, SZIT-eket is. Aha. Tehát a REIT-et, amit közvetlenül te is megvásárolhatsz, ezútán megkaphatod a méregdrága forgalmazódon keresztül is, közvetve. Ez tényleg hatalmas üzletnek tűnik.

Az ingatlanalapok szerencsétlen helyzetét látja az MNB is, nem véletlenül tervezi jelentősen megnövelni azok visszaválthatósági idejét, segítve ezzel az alapkezelőket, hogy ne kelljen majd diszkont árakon kényszerértékesíteni az alapok ingatlanjait. Az MNB lépése mindenképpen üdvözülendő, még akkor is, ha ez kb. annyit fog érni, mint halottnak a csók, hiszen egy gazdasági világválság nem az alapok visszaválthatósági idejéig, T + 180 napig fog tartani.

Persze könnyen mondhatjuk: az ingatlanalapom idén 10%-os hozamot szállított, jó széllel, dagadó vitorlákkal halad a lenyugvó napfényben. Hmm, számoljunk egy kicsit utána.

  1. Kérlek számold ki, hogy az ingatlanalapod az elmúlt 5-10 évben milyen átlagos hozamot ért el az összes költség figyelembevételével.
  2. Kérlek számold ki, hogy ha 5-10 évvel ezelőtt Magyarországon BÁRMILYEN ingatlant vásároltál volna és kiadtad volna bérbe, akkor milyen átlagos hozamot értél volna el.

Nem akarok idevonszolni semmilyen tanulmányt arról, hogy az elmúlt 5-10 évben hogyan változtak a hazai ingatlanárak, hiszen te is látod a jelenlegi piaci helyzetet: legyen tégla, panel, garázs, családi ház, szántóföld, nyaraló, albérlet, iroda, gyakorlatilag minden ingatlan ára 30-50%-al emelkedett meg, hogy egy nagyon óvatos becsléssel éljünk. Vagyis: az ingatlan értékének a növekedésével + a befolyó bérleti díjakkal BÁRKI bőven 10% feletti átlagos, évesített hozamot tudott volna elérni. Ha az ingatlanspecialista alapkezelőd – akinek a kisujjában elvileg ott a szakma csínja-bínja – ennél lényegesen alacsonyabb értéket ért el, akkor elgondolkozhatunk azon, hogy milyen hozamot fog elérni, ha széllel szemben kell majd kormányoznia az alap hajóját.

Ne legyenek kétségeink: a REIT-ek árfolyamai szintén a felére fognak zuhanni a következő ingatlanpiaci ciklus alján, de a fundamentumok ott várhatóan sokkal stabilabbak lesznek, emlékezzünk csak: az USA REIT szektora (minimum 85%-os bérlői kihasználtsággal), a vérzivataros 2008-as gazdasági évben is nyereséget termelt.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Omega Healthcare – megtorpanás vagy hasraesés?

Sokan kérdeztétek, hogy mi a véleményem az egészségügyi létesítményeket kezelő Omega Healthcare nevű REIT-ről. Anélkül, hogy részletesebb elemzésbe bocsátkoznánk, inkább összegyűjtöttem 6 olyan észrevételt, ami árnyalhatja a képünket erről az – elmúlt évtizedben hatalmas népszerűséget szerzett – REIT-ről.

  1. A Társaság 2018 tavaszáig egy komoly osztaléknövelőnek számított (ráadásul nem is akármilyen mértékben) hiszen hosszú éveken keresztül képes volt arra, hogy negyedévről-negyedévre (!) növelje a kifizetett osztalékokat. Ennek az emelési történetnek szakadt vége egy évvel ezelőtt, ami mindenképpen jelzésértékű lehet a számunkra.
  2. A Társaság által bérbe adott ingatlanok ahhoz a skilled nursing szektorhoz kapcsolódnak, amely számos kihívással néz jelenleg is szemben, gyakorlatilag kódolva vannak a rendszerbe a bérlői fizetésképtelenségek. Az ingatlanokat bérbe vevő szolgáltatók bevételei nagyban függnek az egészségbiztosítási rendszer kifizetéseitől (Medicaid, Medicare), vagyis lényegesen bizonytalanabb lábon állnak, mint egy magánegészségügyi szolgáltató.
  3. Az OHI helyzete az általa bérbe adott ingatlanok természeténél fogva nem hasonlítható össze egy társasházakat vagy irodákat kezelő REIT helyzetével, hiszen utóbbiak sokkal könnyebben találnak új bérlőket az esetlegesen megüresedő ingatlanokhoz. Egy fontosabb bérlő távozása ezért nagyobb összegű, elhúzodó bérleti díj kiesést tud okozni a társaságnál.
  4. A pénzügyi helyzet inkább átlagos (vagy átlag alatti) de semmiképpen sem tűnik sziklaszilárdnak, vannak azért jóval erősebb mérleggel bíró REIT-ek az egészségügyi szektorban, nem véletlenül kapott BBB- hitelminősítési osztályzatot két nagy intézettől is.
  5. Az OHI esetében az egy részvényre jutó FFO érték nagyon félrevezető lehet, az osztalékfizetés biztonsága egyáltalán nem olyan magas, mint ahogy első ránézésre tűnik, ennél mélyebbre kell ásnunk itt (a tanfolyamban bemutatottak szerint).
  6. A 7% feletti induló osztalékhozam csábítónak tűnik, és ha elég sokat szórakozunk a kalkulátorral, akkor láthatjuk is, hogy ez abszolút nem figyelmen kívül hagyható szempont egy hosszútávú befektetésnél, de a kérdést akkor is fel kell tennünk magunknak: a következő években várhatjuk-e az egy részvényre jutó eredmény növekedését az OHI esetében? A hosszútávon befagyasztott osztalékfizetésű REIT valójában osztalékcsökkentőnek számít-e már az infláció növekedése esetén?

A Társaságnak vannak tagadhatatlan előnyei is, ezeket most nem részletezem, de ha ma kellene felépíteni egy REIT portfóliót, akkor egészen biztosan nem szerepelne a TOP 10-es listámon.

(kérlek ne kérdezzetek a TOP 10-es listáról, thnks!)

 

 

 

 

 

Osztalékbefektetőként mit tanulhatunk Kínától?

Az idei legjobb olvasmányom eddig egyértelműen Henry Kissinger: Kínáról című könyve, amely betekintést enged számunkra egy olyan birodalom működésébe, amely a nyugati világ előtt gyakorlatilag évezredeken át rejtve maradt.

Hazudnék, ha azt mondanám, hogy három napon és három éjjelen át virrasztottam a könyv fölött, mert a 600 oldal nagyobb részét a diplomáciai tárgyalások bemutatása teszi ki, mégis roppant érdekes tanulsággal járhat a számunkra.

Kína valamit nagyon pontosan megtanult a történelméből: csak türelem kell, az idő úgyis nekik dolgozik. Ezt a taktikát számtalan alkalommal sikerre is vitték: ha barbár törzsek törtek be a területükre és feldúlták a fél országot, akkor is végtelen nyugalommal álltak a megváltozott helyzethez: először időt kértek, azután tárgyaltak, időt húztak, esetleg teljesítettek pár követelést, de pár tíz év alatt végül a kulturális fölényükkel magukba olvasztották a betolakodókat. Ha felkelések törtek ki és részekre szakadt az ország, akkor sem kapkodtak: tudták, csak idő kérdése, hogy a Mennyei Királyság újra egyesüljön egy dinasztia irányítása alatt és így helyreálljon a világ egyensúlya.

Roppant érdekes, amikor például Kissinger az éppen aktuális tárgyalópartnerének véleményét kéri ki a Tajvanhoz fűződő viszonyukról. Most még nem lehetséges, de Tajvannak 100 év múlva vissza kell térnie Kínához – közli a kínai fél. Három évtized múlva Kissinger egy újabb találkozón ismét rákérdez a témára: változott-e bármit Kína álláspontja a korábban elmondott 100 éves időtávhoz képest? Igen, már csak 70 év van hátra – hangzik a válasz.

Osztalékbefektetőként ezt a hozzáállást kell elsajátítanunk: nem sietünk sehová, az idő úgyis nekünk dolgozik. El kell tudni fogadni: a most elvetett mag ugyan még a mi életünkben termést fog hozni, de a gyümölcseit igazán csak a gyerekeink és az unokáink fogják majd learatni. A XXI. század nyugati civilizációjának gyermeke mindent egyből, azonnal akar fogyasztani, élvezni. A kínai történelem a hosszú távú gondolkodásra, és az abból fakadó „elkerülhetetlen” sikerre tanít minket, hiszen tudjuk, hogy a tízezer mérföldes utazás is egyetlen lépéssel kezdődik (kínai közmondás).

Ne ébreszd fel az alvó óriást!

 

 

 

Gigászok küzdelme

Nézzük meg, hogyan változott az elmúlt két évtizedben a világ legértékesebb márkáinak a sorrendje! Tényleg ennyire felgyorsultak a vállalati életciklusok? A következő videó számomra annak az ékes bizonyítéka, hogy a technológiai szektor hogyan gyűri maga alá a “hagyományos” cégeket. Igen ám, de azt is láthatjuk, hogy a tech vállalkozások economic moat-ja igencsak szűkre szabott, az innovációs versenyfutásban egy pillanatra sem lehet hátradőlni.